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Multiplikatoren – eine einfache Art der Bewertung?

Eine einfache Art der Unternehmensbewertung?

Auf der Suche nach dem Wert bzw. potentiellen Marktpreis eines Unternehmens bietet sich das Multiplikatorverfahren als eine mathematisch einfache Berechnungsmethode an. Hierbei wird eine Bezugsgröße des Unternehmens (meist Ergebnisgröße) mit einem Multiplikator (Multiple) vervielfacht und ergibt so den potentiellen Marktpreis des Unternehmens. Jedoch darf man sich von der rechnerischen Einfachheit nicht täuschen lassen, da auch hier die Tücke im Detail – insbesondere in der Ermittlung des Multiplikators – steckt.

Das Multiplikatorverfahren basiert auf der Annahme, dass Unternehmen, welche hinsichtlich ihrer wesentlichen Parameter vergleichbar sind, auch vergleichbare Marktpreise haben. Dazu wird in einem ersten Schritt ein Multiplikator aus bekannten Marktpreisen und Referenzgrößen von Vergleichsunternehmen ermittelt, um diesen in einem zweiten Schritt mit der Referenzgröße des zu bewertenden Unternehmens zu multiplizieren. Aus dieser Rechnung erhält man – je nach Bezugsgröße – den potentiellen Marktwert des Eigenkapitals (Equity Value) oder den potentiellen Marktwert des Gesamtkapitals (Entity Value).

Multiplikatoren

Auswahl einer Peer-Group

Zur Ermittlung der Multiplikatoren muss zunächst eine Gruppe vergleichbarer Unternehmen (Peer-Group) ausgewählt werden. Die Auswahl der Vergleichsunternehmen bildet die zentrale Komponente, da diese entscheidend für die Qualität und die Aussagekraft des Ergebnisses ist. Häufig werden Vergleichsunternehmen aus der gleichen Branche herangezogen, jedoch ist es zweckmäßig, auf die Übereinstimmung wertbestimmender Faktoren zu achten, wie etwa Profitabilität, Wachstum oder Risiko. Nicht immer sind KMUs und große Unternehmen innerhalb einer Branche miteinander vergleichbar.

Die auf den ersten Blick gering erscheinende Bewertungskomplexität wird durch die fundierte Analyse der Unternehmen der Peer-Group relativiert. Neben der Berücksichtigung von branchenspezifischen Besonderheiten von Vergleichsunternehmen müssen die Ergebnisse der Vergleichsunternehmen analysiert und um einmalige Sondereffekte, wie etwa außerordentliche Erträge oder Aufwendungen, bereinigt werden, da eine dauerhaft erzielbare Größe ermittelt werden soll. Bei der Ableitung der Multiples aus Transaktionspreisen ist zu berücksichtigen, ob Multiples aus dem Erwerb von Minder- oder Mehrheitsanteilen abgeleitet werden. Preise die für Minderheitsanteile bezahlt werden sind in der Regel niedriger als jene für Mehrheitsanteile, wodurch entsprechende Zu- bzw. Abschläge zu berücksichtigen sind.

Berechnung der Multiplikatoren

Nach der Empfehlung des Entwurfs des Fachgutachtens zur Unternehmensbewertung KFS/BW 1 vom 25. Februar 2014 der Kammer der Wirtschaftstreuhänder sind Ertragsgrößen, wie Umsatz oder Jahresüberschuss, zur Ableitung der Multiplikatoren heranzuziehen. Man findet in der Literatur unter anderem auch die Empfehlung, Substanzgrößen, wie den Buchwert des Eigenkapitals (Ermittlung des Equity Value) oder operative Größen, wie die Kundenzahl (Ermittlung des Enterprise Value), als Referenzgrößen zu verwenden. Darüber hinaus ist es gemäß dem Entwurf des Fachgutachtens auch möglich, auf Branchen-Multiplikatoren abzustellen, wenn eine Gruppe vergleichbarer Unternehmen nicht identifiziert werden kann.

Die Bezugsgrößen können sich auf verschiedene Datenquellen beziehen. „Trailing Multiples“ verwenden historische Daten (tatsächlich realisierte Ergebnisse), während bei „Forward Multiples“ zukünftig erwartete Größen einbezogen werden (Planzahlen). Zu beachten ist allerdings, dass Forward Multiples auf veröffentlichten Planzahlen basieren und diese zumeist eher nur bei größeren Unternehmen vorhanden sind.

Anwendungsbereiche

Der Anwendungsbereich der Multiplikatormethode reicht von einer Plausibilisierung des mittels anderer Bewertungsverfahren ermittelten Unternehmenswertes bis hin zu einer Alternative zur komplexen DCF- bzw. ertragswertbasierenden Unternehmensbewertung. Gerade für KMUs stellt die Multiplikatormethode eine echte Alternative dar, da hier weder eine Planungsrechnung benötigt wird, noch ein risikoadäquater Zinssatz ermittelt werden muss.

Die Bewertung von Unternehmen mittels der Multiplikatormethode ist ohne großen mathematischen Aufwand durchführbar, jedoch sind die Ergebnisse hinsichtlich der Qualität der zugrunde liegenden Daten kritisch zu betrachten. Es ist notwendig, Einschätzungen des Bewerters umfassend zu dokumentieren, um sie beurteilbar und kommunizierbar zu machen.