Kapitalmarktparameter

Nach Ansicht der KSW (Arbeitsgruppe Unternehmensbewertung) können Marktrenditen implizit aus Kapitalmarktdaten, das heißt aus zukunftsgerichteten Analystenschätzungen und den vorhandenen Marktpreisen, abgeleitet werden. 

Wir ermitteln die impliziten Marktrenditen für die Aktienindizes ATX, DAX, STOXX Europe 600 und MSCI World. Diese werden mithilfe eines mehrperiodigen Dividend Discount Models (DDM) unter Verwendung von Daten des Finanzdienstleisters S&P Capital IQ ermittelt. Die Zusammensetzung der Aktienindizes wird anlassbezogen und quartalsweise aktualisiert (Rebalancing). 

In den ersten beiden Planjahren werden Consensus-Dividendenprognosen zugrunde gelegt. Im dritten Planjahr wird eine angemessene Dividende in der Rentenphase ermittelt. Diese ergibt sich durch Multiplikation der Consensus-Schätzung des prognostizierten Ergebnisses im Jahr t+3 mit einer Thesaurierung (1 – g/r) gemäß dem von Gordon / Shapiro postulierten Zusammenhang zwischen Wachstumsrate, Thesaurierungsquote und Kapitalrendite.

Für die langfristige Wachstumsrate g unterstellen wir, dass diese der langfristigen Inflationserwartung entspricht. Die Dividenden bzw. Ergebnisse wachsen in der Rentenphase proportional zur Inflation. Aufgrund des langfristigen Inflationsziels der Europäischen Zentralbank gehen wir von einer langfristigen Wachstumsrate in Höhe von 2,0 % p.a. aus.  

Darüber hinaus ist zu beachten, dass es die Arbeitsgruppe Unternehmensbewertung gemäß der Empfehlung des KFS/BW1 E7 Rz (4) für sachgerecht hält, sich bei der impliziten Marktrendite an einer Bandbreite von 7,5 % bis 9,0 % zu orientieren. 

Die Wahl eines spezifischen Aktienindex ist in der Bewertungs- und Literaturpraxis umstritten. Es wird ausdrücklich betont, dass die präsentierten Marktrenditen keine Empfehlungen für die Verwendung eines bestimmten Indexes darstellen und nicht die eigenverantwortliche, stichtagsaktuelle und einzelfallabhängige Beurteilung ersetzen. Die Festlegung eines geeigneten Referenzindex erfordert regelmäßig die Berücksichtigung einer Vielzahl einzelfallabhängiger Faktoren, wie beispielsweise der Perspektive des Bewertungsobjekts, der regionalen Verteilung der Peer Group-Unternehmen und der vertretenen Ansicht zur Integration von Kapitalmärkten.

Die folgende Grafik stellt die impliziten Marktrenditen anhand der oben beschriebenen Vorgehensweise dar:

Marktrisikoprämie

Die Marktrisikoprämie ist ein zentraler Parameter in der Unternehmensbewertung und misst die zusätzliche Rendite, die Investoren für die Übernahme des systematischen Risikos von Aktien gegenüber risikolosen Anlagen erwarten. Das heißt, sie entspricht der Differenz zwischen der impliziten Marktrendite und dem risikolosen Zinssatz.

Die Wahl eines spezifischen Aktienindex ist in der Bewertungs- und Literaturpraxis umstritten. Ebenso stellen die hier vorgestellten Marktrenditen keine Empfehlung für die Verwendung eines bestimmten Indexes dar und ersetzen keinesfalls die eigenverantwortliche, stichtagsaktuelle sowie einzelfallabhängige Beurteilung. Daher wird bei der Festlegung eines geeigneten Referenzindex regelmäßig eine Vielzahl einzelfallabhängiger Faktoren berücksichtigt. Hierzu gehören neben dem Bewertungsanlass auch die Perspektive des Bewertungssubjekts, die regionale Verteilung der Peer-Group-Unternehmen sowie die vertretene Ansicht zur Integration von Kapitalmärkten.

Die folgende Grafik zeigt die Entwicklung der Marktrisikoprämie als Ergebnis zwischen der impliziten Marktrendite abzüglich des risikolosen Zinssatzes: